फरवरी 2021 - बाजार के सबसे स्पेक्युलेटिव शेयरों के लिए उच्च बिंदु था, Chewy (NYSE:CHWY) स्टॉक का कारोबार $118 पर हुआ। उस कीमत ने अविश्वसनीय रूप से ऑनलाइन पालतू खुदरा विक्रेता को $ 50 बिलियन का मूल्य दिया।
पीछे मुड़कर देखें तो यह मूल्यांकन बिल्कुल मूर्खतापूर्ण लगता है। लेकिन उस समय भी यह संदिग्ध था। पेटस्मार्ट ने 2017 में अब तक के सबसे बड़े ई-कॉमर्स अधिग्रहण में चेवी का अधिग्रहण किया था - सिर्फ 3.35 बिलियन डॉलर में। Chewy दो साल बाद $9 बिलियन से कम के मूल्यांकन पर सार्वजनिक हुई।
जाहिर है, चेवी उपन्यास कोरोनावायरस महामारी का बहुत बड़ा लाभार्थी था। सभी प्रकार के ई-कॉमर्स व्यवसायों ने बंद और/या सीमित ईंट-और-मोर्टार प्रतिद्वंद्वियों से बाजार हिस्सेदारी हासिल की। महामारी ने भी उद्योग के लिए तेजी से विकास का वादा किया, 2020 में गोद लेने की दर आसमान छूने के कारण।
फिर भी, एक साधारण मीट्रिक शो के रूप में, रैली बहुत दूर चली गई। लेकिन वह मीट्रिक, अच्छी तरह से समझा जाता है, यह भी दर्शाता है कि चेवी स्टॉक, अब, यहां कुछ मूल्य क्यों हो सकता है।
Source: Investing.com
चेवी स्टॉक के लिए मूल्य-से-राजस्व समस्या
अपने चरम पर, CHWY स्टॉक का मूल्य वित्त वर्ष 2021 (जनवरी 2022 को समाप्त) के लिए अपने मूल राजस्व मार्गदर्शन से लगभग 6 गुना अधिक था। 2021 की शुरुआत के बाजार में, और शायद इस बाजार में भी, यह आंकड़ा इतना अधिक नहीं है।
लेकिन चेवी स्टॉक के लिए मूल्य-से-राजस्व पर इतनी गंभीरता से ध्यान केंद्रित करने में समस्या यह है कि इसका सकल लाभ मार्जिन बहुत अधिक नहीं है। FY21 में, सकल मार्जिन सिर्फ 26.7% था। उस रेखा के नीचे, परिचालन व्यय अभी भी भौतिक हैं, और चेवी को अपेक्षाकृत उच्च पूंजीगत व्यय देखना जारी है क्योंकि यह अपनी पूर्ति प्रणाली का निर्माण करता है।
दूसरे शब्दों में, केवल सकल लाभ को देखते हुए, 6x बिक्री पर CHWY और 27% सकल लाभ मार्जिन 81% सकल लाभ मार्जिन के साथ 18x बिक्री पर एक सॉफ्टवेयर कंपनी के बराबर है। दोनों स्टॉक लगभग 22x सकल लाभ पर व्यापार करते हैं। फिर भी, यह तुलना भी कुछ हद तक विफल हो जाती है, क्योंकि बिना किसी अपवाद के सॉफ्टवेयर कंपनियां पूंजी-प्रकाश हैं। कंपनी के कर-पश्चात लाभ का अधिकांश हिस्सा सीधे मुक्त नकदी प्रवाह में बदल जाना चाहिए।
CHWY जैसे व्यवसाय के लिए पूरी तरह से मूल्य से राजस्व पर ध्यान केंद्रित करना मुश्किल में पड़ने का एक अच्छा तरीका है। कुल मिलाकर मार्जिन अभी इतना अधिक नहीं है - और कभी भी इतना अधिक नहीं होगा। पिछले साल "सस्ते" मूल्य-से-राजस्व गुणक पर ध्यान केंद्रित करके निवेशक जल गए; अब, वे उन हाशिये पर ध्यान केंद्रित कर रहे हैं।
मार्जिन की समस्या
मूल्य-से-राजस्व को देखते हुए, CHWY स्टॉक अब एक चोरी की तरह लग रहा है, इस वर्ष के बिक्री मार्गदर्शन के लगभग 1x पर कारोबार कर रहा है। लेकिन, फिर से, यह मार्जिन है जो इस बाजार में मायने रखता है - और चेवी का मार्जिन बहुत अच्छा नहीं है।
FY21 में, Chewy ने समायोजित EBITDA (ब्याज, करों, मूल्यह्रास और परिशोधन से पहले की कमाई) मार्जिन को केवल 0.9% पोस्ट किया। वर्ष के लिए मुफ्त नकदी प्रवाह $9 मिलियन था। FY22 में, कंपनी 0% से 1% के मार्जिन और शुद्ध बिक्री के 2.5% के पूंजीगत व्यय के लिए मार्गदर्शन कर रही है।
उस मार्गदर्शन को देखते हुए, Chewy को इस साल नकारात्मक मुक्त नकदी प्रवाह पर लौटने की उम्मीद है। और यह शेयर-आधारित मुआवजे में अनुमानित $ 170 मिलियन की मदद से है, एक वास्तविक खर्च जो मौजूदा शेयरधारकों के मूल्य को कम करता है (हालांकि यह नकदी प्रवाह के आंकड़ों में परिलक्षित नहीं होता है)।
Chewy स्टॉक के लिए मुख्य समस्या, विशेष रूप से एक घबराए हुए बाजार में, यह है कि कंपनी केवल लाभदायक नहीं है। और जबकि कंपनी अपेक्षाकृत युवा है - इसकी स्थापना केवल 2011 में हुई थी - इसे इस वर्ष बिक्री में $ 10 बिलियन से अधिक का उत्पादन करना चाहिए। उस तरह के राजस्व को लगातार लाभ कमाने के लिए आवश्यक पैमाना बनाना चाहिए। यह अभी तक नहीं हुआ है।
चिंता - और यही कारण है कि CHWY स्टॉक में अभी भी काफी कम ब्याज है - यह है कि Chewy कभी भी लगातार लाभदायक नहीं होगा। ज़ूप्लस, चेवी के सबसे पुराने यूरोपीय समकक्ष, को इस साल निजी तौर पर लिया गया था। लेकिन इसका EBITDA मार्जिन 2020 में महामारी के बीच सिर्फ 3.5% पर सबसे ऊपर रहा, और 1% तक गिर गया - इसकी ऐतिहासिक सीमा के भीतर - 2021 की पहली तीन तिमाहियों में।
एक महाद्वीप में भारी पालतू भोजन भेजना मुश्किल है, खासकर बहुत कम मूल्य निर्धारण शक्ति के साथ। सामान्य रूप से उच्च मात्रा वाला ई-कॉमर्स मॉडल आसान नहीं है। Amazon.com (NASDAQ:AMZN), अंतरिक्ष की सबसे बड़ी कंपनी, ने 2021 में अपने उत्तरी अमेरिका खंड में 6% से कम का मार्जिन देखा।
इस साल 6% EBITDA मार्जिन उत्पन्न करने के लिए Chewy थे, स्टॉक लगभग 16x EBITDA पर कारोबार करेगा। लेकिन फ्री कैश फ्लो के आंकड़े अभी भी नरम होंगे; करों और पूंजीगत व्यय के बाद, CHWY अभी भी लगभग 35x मुक्त नकदी प्रवाह पर व्यापार करेगा। यहां कुछ हद तक मूल्यांकन में आगे चलकर मार्जिन में सुधार शामिल है।
CHWY स्टॉक के लिए मामला
सभी ने बताया, यहां वास्तविक चिंताएं हैं। और CHWY स्टॉक केवल इसलिए नहीं है क्योंकि यह 80% गिर गया है, या क्योंकि यह आने वाले सत्रों में सर्वकालिक निम्न स्तर पर पहुंच सकता है।
लेकिन यहां भी असली वादा है। अमेज़ॅन की तरह, चेवी ने एक सर्वश्रेष्ठ-इन-क्लास लॉजिस्टिक्स का निर्माण किया है। और, अमेज़ॅन की तरह, वह संरचनात्मक बढ़त एक प्रतिस्पर्धी बढ़त साबित होगी, जिससे कंपनी को सर्वोत्तम मूल्य और सर्वोत्तम सेवा प्रदान करने की अनुमति मिलेगी। जैसा कि अमेज़ॅन का अपना इतिहास दिखाता है, समय के साथ उस तरह का व्यवसाय कम से कम उचित लाभ मार्जिन तक पहुंच सकता है।
निरंतर शीर्ष-पंक्ति वृद्धि - चेवी को इस वर्ष राजस्व में 15% से 17% की वृद्धि होने की उम्मीद है - और 5% के EBITDA मार्जिन का सुझाव है कि मुख्य वितरण व्यवसाय को देखते हुए Chewy का मूल्यांकन कम से कम उचित है। और, ज़ाहिर है, कंपनी के पास अन्य पहलें हैं जो मार्जिन और मुनाफे में मदद कर सकती हैं।
Chewy Pharmacy का विकास जारी है; कंपनी के Q4 सम्मेलन कॉल के अनुसार, उस व्यवसाय में राजस्व पिछले दो वर्षों में तीन गुना हो गया है। प्रैक्टिस हब पशु चिकित्सकों को Chewy.com पर बेचने की अनुमति देता है, पालतू जानवरों के मालिकों के सबसे भरोसेमंद संसाधन के साथ साझेदारी करने का एक तरीका बनाता है, और पशु चिकित्सकों (जो सीधे पैसे बेचने के नुस्खे बनाते हैं) और Chewy जैसे ऑनलाइन विक्रेताओं के बीच लंबे समय से चल रहे कुछ घर्षण को समाप्त करता है।
Chewy स्वास्थ्य बीमा में भी आगे बढ़ रहा है। Trupanion (NASDAQ:TRUP) के लिए 2.3 बिलियन डॉलर का मार्केट कैप दर्शाता है कि चेवी के लगभग 10 बिलियन डॉलर के मूल्यांकन के खिलाफ प्रयास सामग्री हो सकती है।
निश्चित रूप से, चेवी महामारी के दौरान एक बड़ा विजेता था। लेकिन स्टॉक के बढ़ने का एक कारण यह है कि निवेशकों का मानना था कि उस अवधि के दौरान हासिल किए गए ग्राहक कंपनी के साथ बने रहेंगे। इस वर्ष 15% से अधिक की वृद्धि के लिए मार्गदर्शन से पता चलता है कि अभी भी ऐसा ही है।
अल्पकालिक चुनौतियां, जैसे मजदूरी मुद्रास्फीति और उच्च शिपिंग लागत, कम हो जाएंगी। नई पहल से विकास को गति मिलेगी। चेवी के लिए अगले पांच वर्षों (लगभग 13% वार्षिक वृद्धि) में बिक्री को दोगुना करने के लिए $ 20 बिलियन तक एक बहुत स्पष्ट रास्ता है, और $ 500 मिलियन या उससे अधिक के लिए मुफ्त नकदी प्रवाह प्राप्त करें।
यदि नए प्रयास वास्तव में प्रभावित होते हैं, या ई-कॉमर्स मार्जिन अमेज़ॅन या Walmart (NYSE:WMT) के करीब पहुंच जाता है, तो संभावित उछाल के साथ, मौजूदा $ 10 बिलियन के मूल्यांकन से लाभ प्राप्त करने के लिए पर्याप्त होना चाहिए।
बेशक, उस तरह का मॉडल अभी तक CHWY स्टॉक को सम्मोहक नहीं बनाता है। लेकिन यह मान लेना कि कंपनी का दुर्भाग्य सिर्फ इसलिए है क्योंकि वर्तमान EBITDA अनिवार्य रूप से शून्य है, बहुत बेयरिश है।
अभी, कई निवेशक घबरा रहे हैं; वह बदल जाएगा, और बाजार फिर से लंबा विचार करेगा। जब ऐसा होता है, तो CHWY को कम से कम एक तल खोजना चाहिए - और, संभावित रूप से, एक अच्छा पलटाव देखें।
इस लेखन के समय, विंस मार्टिन के पास उल्लिखित किसी भी प्रतिभूति में कोई पद नहीं है।
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